Nacionales. La crisis internacional está en su peor momento

por Germán Fermo (*)

Las últimas tres semanas han visto a los mercados de acciones sucumbir ante una realidad europea que no ofrece soluciones, en medio de este marco, el Euro sigue quebrando mínimos de los últimos veinte meses.

Europa observa, duda y contempla cómo la Zona Euro y su sistema financiero están colapsando ante una burocracia política que insiste en no hacer nada al respecto con una nueva complicación: la falta de apoyo popular. En particular, los mercados de Estados Unidos que habían comenzado el año con un rally muy sólido han ido sucumbiendo ante una historia en Europa que se complica cada día más.

Europa duda, siempre duda, como si fuese un bloque adolescente sin querer asumir su rol como segundo bloque mundial, pero cada vez las preguntas son más fundamentales y urgentes.

Los mercados están actualmente transitando un escenario de incertidumbre estructural y esta no será resuelta ni con un anuncio, ni un discurso de algún burócrata europeo. Este tipo de incertidumbre cuya génesis debate la mismísima existencia del Euro tal cual lo conocemos requerirá en el mejor de los casos de la adopción de medidas de muy largo plazo cuya implementación por definición y además por depender del bloque más lento en la historia, la Zona Euro, llevará tiempo para ejecutarse y además para un mercado que todavía y a pesar de la sustancial corrección observada en las últimas tres semanas quiere seguir creyendo.

La duda del 2010 era: ¿ayudamos un poco a Grecia?, esa duda ante "el no hacer nada" por parte de una Europa que reacciona en cámara lenta ante los eventos, ha ido mutando y se ha agravado al punto tal que en el 2011 la pregunta era: ¿y ahora qué hacemos con Grecia más Irlanda, Italia, Portugal y España? Y Europa, fiel a su postura del no hacer nada continuó su curso inamovible de contradicciones y debates filosóficos y estamos hoy en el 2012 con la nueva pregunta: ¿dejamos salir a Grecia de la Zona Euro? y si la dejamos: ¿qué hacemos con España e Italia? ¿y cómo paramos la fuga de depósitos bancarios desde Europa PIIGS a la Europa más rica? Y cada segundo que transcurre, las preguntas son cada vez más alarmantes y el costo de su posible "parche" es cada vez mayor.

Lo que pudimos observar en estos últimos dos años es un ejemplo de libros que "el no hacer nada" y desentenderse como si el problema siempre fuese de otro, implica necesariamente hacer algo. El "no hacer nada" al estilo europeo ha dejado mutar y crecer exponencialmente su propia crisis al punto tal que ya se debate con absoluta apertura la salida de Grecia y la recuperación de su moneda, el Dracma y nadie sabe las implicancias que esa salida pueda tener no sólo para el futuro de la Zona Euro sino también para toda la economía global.

Desde la quiebra de Lehman Brothers en Septiembre del 2008 la crisis no había llegado a un punto de tanto riesgo aun cuando haya ciertos jugadores del mercado que "convenientemente" sigan subestimando una realidad que a nivel macroeconómico ha alcanzado un estado de inestabilidad potencial absolutamente alarmante. Es aterrante escuchar que se debata con ligereza desde la misma Europa temas como: a) corralitos en algunos soberanos, b) dracmatización de la deuda griega, c) salida de Grecia de la Zona Euro, d) corridas bancarias en Europa. Y en medio de esto se viene observando una sustancial y obvia fuga de depósitos del sistema bancario griego que también comenzó a contagiar a otras economías europeas tales como España.

Y ante esta realidad Europa sigue dudando, sigue faltándole el respeto a la aceleración que estos eventos pueden tomar en cualquier momento. Es impensado y absolutamente incomprensible seguir observando a un Banco Central Europeo que siga sin hacer absolutamente nada ante lo que ya es el inicio de una fuga de depósitos desde el sistema bancario de la Europa PIIGS hacia la Europa "No PIIGS". Esto significa una sola cosa: Europa sabe que para salvar a los "16 hermanos" (y ya no cuento al hermano griego) tendrá que incurrir en costos "invendibles a la ciudadanía europea" y esos costos han ido incrementándose en estos dos años sólo porque Europa decidió ignorar la severidad del problema desde el mismísimo junio del 2007 cuando esta crisis recién se despertaba.

La política históricamente expansiva de "la Fed" no le fue neutral a Europa. "La Fed" le fue exportando su propio virus al punto tal que ahora vemos a un Estados Unidos al menos estabilizado y a una Europa a punto de volar en mil pedazos. Europa con agresividad monetaria debería haber neutralizado a la mismísima "Fed" que de a poco le importó desempleo, entre otras cosas.

Dudar a Europa ya le está costando uno de sus 17 miembros, la pregunta es cuántos miembros más seguirán desapareciendo ante un bloque que subestima la velocidad que estos eventos ya han tomado. El problema es que aun con Grecia saliéndose del Euro, Europa sigue dudando respecto a qué hacer con el resto de la Europa comprometida. Europa tuvo miedo de articular una política monetaria agresiva al estilo Reserva Federal y el primer costo que estamos observando es la altamente probable salida de su primer miembro: Grecia. Y si Europa sigue dudando vendrán más, vendrán España, Portugal, Italia, para citar algunos.

Los últimos acontecimientos electorales en Europa tienen una enorme consecuencia respecto al equilibrio que el mercado ha comenzado a imaginarse y por lo tanto descontar. Que las ciudadanías europeas se hayan expedido en contra del pacto fiscal propuesto por Alemania como forma para solucionar la crisis de deuda significa que Europa se ha quedado sin una estrategia de resolución de crisis a mediano plazo y eso para los mercados implica una sola cosa: incertidumbre, más aún con los antecedentes que tiene la burocracia política europea de no hacer nada cuando hay que hacer lago.

Lo preocupante es que la crisis en Europa ha llegado a un nivel tal de descontrol y magnitud que aun con la decisión correcta estos problemas no podrán resolverse rápido por lo que continuarán preocupando a los mercados a menos que aparezca un shock monetario histórico desde "la Fed" o el Banco Central Europeo. Esto es lo que se define como "incertidumbre de mediano plazo". El problema de padecerla es que esta forma de incertidumbre requerirá de anuncios sustanciales para que el mercado decida al menos por un tiempo volverse a olvidar de la misma.

A pesar de la negatividad que ya hemos observado en el mercado no parece lógico subestimar lo mal que puede ponerse todo todavía. Las próximas semanas transitarán dos shocks de enormes consecuencias potenciales: a) el desenlace potencial de la crisis en Grecia, b) se viene en junio la nueva reunión desde "la Fed" y con ello la expectativa del tan esperado QEIII. Pero: si no hay QEIII en junio, ¿qué harán estos mercados hasta la próxima reunión con una Europa que probablemente seguirá dudando?

Se hace importante diferenciar entre incertidumbre de mediano plazo y tragedia. La tragedia no ocurrirá al menos en términos nominales porque siempre habrá un Banco Central dispuesto a regalar un Put Gratis dado que eso implica menos costos que aceptar la realidad alternativa. Aun cuando se descarte una tragedia estilo Lehman 2008, un default o dracmatización griega mal manejado puede motivar al mercado a "jugar a que se viene Lehman otra vez" y veamos semanas de pánico y volatilidad porque hasta el momento, el 2012 no vio una sola semana de pánico como ha tocado observar en 2007, 2008, 2010 y 2011 que han sido por momentos años brutales. Recuerden por ejemplo que el VIX en 2008 quebró 85, en 2011 llegó a niveles de 45 y hoy está rondando sólo 22. ¿Si Grecia sale del Euro y no vemos a un ECB agresivo monetariamente, qué tan negativo se puede poner este mercado? ¿Habrá efecto contagio al resto de Europa PIIGS?

Europa está quizá más complicada que nunca por lo que no sorprendería continuar viendo negatividad hasta que aparezca alguna señal monetaria. Los mercados quedan expuestos todavía a dos shocks muy importantes en las próximas tres o cuatro semanas. ¿Forzarán alguna vez los mercados a que Europa finalmente deje de dudar e intente resolver este problema de una vez, si es que ya no es tarde?

Si Europa quiere dejar de dudar y preservar la existencia de la Zona Euro entonces que se prepare a comprar una parte sustancial del stock de deuda PIIGS y explicárselo a una ciudadanía que le empezó a decir no desde el 6 de mayo del 2012.

(*): Ph.D. in Economics (UCLA) y director de la Maestría en Finanzas de la Universidad Torcuato Di Tella.